中金发布研究报告称,维持中粮家佳康(01610)“跑赢行业”评级,暂不考虑收购影响,维持24/25年盈利预测不变,目标价1.8港元。10月21日公司公告以现金方式收购中粮嘉华100%股权,该行认为,此次收购利于公司打通从育种、饲料、养殖、生鲜、深加工业务在内的养殖全产业链布局,亦赋能公司业务结构优化及增强抗风险能力。
中金主要观点如下:
公告收购中粮嘉华,实现间接全资控股中粮饲料。
根据公司公告:交易方案方面,公司与中粮产业投资订立收购协议,中粮产业投资向公司出售中粮嘉华100%股权,收购的交易对价为15.69亿元,公司以现金支付全部交易对价。收购标的方面,中粮嘉华的主营业务为投资控股且全资控股中粮饲料,此次收购完成后中粮家佳康实现间接全资控股中粮饲料。交易估值方面,中粮嘉华2022/23年税后利润0.96/1.55亿元,该行测算交易对应23年10倍P/E、1.1倍P/B。财务方面,据公司估算,若假设收购于6月30日完成,则1H24公司营业收入/税后利润增长64%/30%至74.8/3.2亿元。
2021年中粮饲料规模位列全国第17,产品矩阵及产能具备一定竞争力。
首先,中粮饲料为全国性饲企,具备一定规模效应。根据公司公告,中粮饲料2023年生产及销售饲料超200万吨,在全国拥有21家饲料加工厂;根据农财宝典,中粮饲料2021年规模位列全国第17。其次,中粮饲料实现饲料多品类覆盖,具备较强产品力。根据公司公告,中粮饲料产品涵盖猪料、反刍料、禽料、水产料、预混料等,旗下拥有核心品牌“五谷丰登”和“锐科”;该行测算2023年中粮饲料吨利为70-80元/吨,高吨利彰显公司产品力。
公司全产业链布局进一步完善,业务协同效应增强。
第一,此次收购利于赋能公司成本持续优化。根据公司公告,中粮饲料具备专业饲料研发团队、全国性产能布局,该行认为收购利于提升公司饲料自给率、降低饲料流转及中间费用,进而推动养殖主业成本优化。第二,此次收购助力增厚与稳定公司整体业绩。该行认为,饲料业务成本加成属性下拥有稳定盈利能力和现金造血能力,利于平滑养殖业务的周期波动属性,提升公司整体抗风险能力。第三,公司有望实现养殖全产业链布局,构建更具竞争力的全产业链综合肉类企业。根据公司公告,收购完成后公司业务板块将覆盖育种、饲料、养殖、生鲜、深加工肉制品等。该行认为公司全方位整合优质资源,利于响应成本领先、科技驱动与品牌引领的核心战略。
风险:猪价及出栏量低于预期;疫情风险;原料价格涨幅超预期;收购中止。